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丘栋荣最新小范围交流,深入剖析一直看好的五大板块……

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炒股就看金麒麟分析师研报,权威,专业,及时,全面,助您挖掘潜力主题机会!

丘栋荣最新小范围交流,深入剖析一直看好的五大板块……

以上是7月19日中庚基金副总经理、首席投资官丘栋荣在一场客户交流会上发表的最新观点。

作为首批发布二季报的基金经理,我们上周已经对丘栋荣上季度的整体表现及持仓变动做了深入的分析。

丘栋荣在二季度末的最新管理规模为292亿元,相较于一季度末增加了88.62亿元,环比增加43.57%。

二季度,丘栋荣依旧选择高仓位运行,在管的四只产品也全部获得正收益。

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数据来源:Wind,截至2022年7月18日

持仓方面,四只产品有着不同程度的调仓换股,但总体来说港股在其前十大重仓中所占比重还是很高,且持股数明显增长,这体现出丘栋荣看好港股低估值风格的投资理念。

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中庚价值领航前十大重仓,数据来源:Wind,截至2022年6月30日

今年丘栋荣在二季报中发表的感悟足足有2500字,核心观点是将继续坚持低估值价值投资理念,通过精选基本面风险降低、盈利增长积极、估值便宜的个股,构建高性价比的投资组合,力争获得可持续的超额收益。

此次交流中,丘栋荣在简单概括今年二季度的市场表现之后,重点围绕“低风险、低估值、高预期收益”这一投资理念展开,对自己一直看好的能源资源、银行地产、成长股、小盘股、港股这五大板块分别进行了非常深入的剖析与讲解。

聪明投资者整理了重点内容分享给大家:

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能源资源板块配置较多,尤其是煤化工和电解铝

对于投资思路和组合配置,我们仍然坚持低风险低估值价值投资,希望在低风险领域能找到估值比较低同时预期回报率比较高,还有成长性的行业和板块。

与一季度相比,二季度只是在结构和权重上做了一些调整,主要体现在以下几个方面:

第一个是过去一年多我们最看好的能源资源类公司,尤其是传统的能源资源类公司,包括煤炭、石油、天然气、工业金属、矿产资源等这样一些公司。

配置的核心在于,一是供给不足,二是需求刚性以及持续增长,三是这类公司估值定价非常便宜,同时现金流创造能力很强,资本开支少,股东回报和资本回报较好。

二季度内外能源价差拉大,这是一个比较重要的变化;此外从去年下半年到今年以来,中国以煤炭为主的能源结构,跟海外以石油天然气为主的能源结构之间存在较大差异。

这些能源价格都处于高位,但由于国内富煤的禀赋,以及发改委对价格的管制和对供给的推动,导致内外能源价差在不断扩大,尤其是被严格管制的电煤。

另外,海外以天然气为基础的发电成本是大幅上升的,虽然国内煤炭也是涨的,但涨幅要小很多,所以内外能源价差幅度拉大,导致板块价值可能会更高。

这在宏观上是有所体现的,在二季度疫情特别严重的时候,中国整个出口情况表现得还是非常好的,这代表在能源成本下,中国制造业的竞争力和竞争优势在全球范围内其实是在不断扩大。

因此落实到投资上,我们希望通过定价比较便宜的资产或资源来获取收益。

企业如果能获得能源成本优势,赚到能源价差的钱的话,即便能源成本大幅上涨,即便全市场有10-30%的企业在亏钱,这些具备优势的企业的盈利能力其实是能够受到保护的,还是有阿尔法的,所以我们在这块布局得比较多,尤其是煤化工和电解铝。

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偏好过去三年里发达地区的城商行和农商行

第二块是目前大家关注较多,也是过去一段时间我们在增持的银行地产板块,风险可能会高一些,不确定性会大一些,但估值很便宜。

我们仍然以最保守、最安全的想法,从供给侧的角度以及竞争优势、阿尔法的角度来思考问题。

我们买银行股最核心的点是买过去三年里最好地区的城商行和农商行,主要是以苏南地区的农商行为主。

原因在于其非常简单的商业模式、非常简单的资产负债结构,以及非常简单和传统保守的存贷业务,这种存贷业务是以制造业为基础的,是以当地发达的、低风险的这种制造业作为它的核心基础。

此外,这个区域经济好,产业和产业结构也好,同时这些存贷款业务是以制造业企业为核心的资产来源,这与大部分传统的银行都不太一样。

同时这些企业的管理层治理结构是良好的,公司治理是奋发有为的,自下而上的管理和盈利能力也是非常突出的。

在这种情况下,我认为它的阿尔法可能会非常强。

最重要的是,估值特别便宜,因为银行业本身系统性估值就非常低,而且很多银行的市值都很小,最小的公司市值不到100亿,所以估值定价是非常便宜的。

从这个层面来看,它给我们提供的保护其实是比较高的,满足我们低风险、低估值和持续内生增长的投资组合目标。

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成长股中更看好互联网而非新能源车

第三部分是成长股,对于成长股过去表现最好的新能源车,我们参与得比较少,只买了一些小盘的零部件公司。

在成长股里,我们最看好的其实是互联网而不是新能源车,原因有这么几点。

第一,最核心的原因还是供给侧。我们认为决定资本回报的最重要的因素不是需求,而是供给,以及由供给结构决定的竞争格局。

更直白一点,可以说是垄断,或者说是某种程度的垄断,这是决定能不能赚钱的最核心要素。

以这个标准来评估,我们喜欢互联网的原因不是因为它能够爆发式增长,而是在于清晰的竞争格局在行业的整合与调整之后已经开始逐渐形成。

尤其是这个行业里最优秀公司的垄断力量,即市场中最真实的垄断力量,已经形成。

它的定价能力以及盈利能力是很清晰的,是可以评估的,但是以这个标准来评估新能源车或者其产业链,可能很难达到这种标准。

第二,需求。我们一直把互联网当做消费股来看待,因为我们认为基本上新消费的所有要素,包括产品、品牌、渠道、消费者,甚至促销,都绕不开互联网公司。

如果我们对未来消费有信心,或者说对中国未来发展有信心,那么就会对互联网领域的成长潜力有信心。

第三,估值定价。即便是3月份以来,整个互联网公司反弹了不少,但是我们重新去看,现在的估值定价和隐含回报率仍然是足够高的,仍然是低估值价值投资策略能够接受的价格估值水平。

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港股性价比很高,配置接近50%的上限

最后再说一下港股,我们配得比较多。

整个的港股市场的表现和反弹是落后于A股的,它的估值定价的差异被进一步拉大。

这里面既包含了像能源资源、石油、煤炭、电解铝这样的传统的行业,也包含了银行、地产这样的价值性的行业,同时也包含了我们更感兴趣的互联网、医药、科技成长股。从低估值的价值投资角度来看,我们认为港股是非常有吸引力的。

在交易层面,港股表现比较差和外资流出有关系,但现在国内政策已经在转向,最坏的时候已经过去了。

更重要的是海外的因素,包括从特朗普时期开始的限制美国甚至全球的公司投资中国企业,也包含了所谓的ESG的政治正确约束,还有会计制度差异的影响。这种因素可能也消化得比较充分了,在交易上流出上已经反映得淋漓尽致。

最终,资本会流到那些基本面最好的、价格和预期回报率最高的地方,最聪明的钱会进来,这种变化可能正在发生,所以我们对这个市场的看法非常积极。以桥水为代表的美国资产管理公司,对中国资产尤其是港股的配置金额和比例都在提高。

目前我们的产品在港股上的配置达到了接近50%的上限。这可能也拖累了我们过去一段时间的表现,但我们认为从预期回报率和风险角度来看,性价比仍非常高。

最后跟大家汇报一下我们现在组合的情况:从估值的情况来看,整个组合呈现出较明显的低估值状况:A股的PB大概在1.5-1.7倍的水平,PE在7-9倍的水平。

港股部分更便宜,即便是把互联网公司包含进去,仍然只有0.9倍的PB、5倍的PE,如果去掉互联网公司,大概可能只有0.6-0.7倍的PB、3倍左右的PE,这是非常便宜的估值定价。

在A股部分呈现出小市值的特征,是因为大部分大市值的股票是港股,虽然我认为A股的大盘价值股也很有吸引力,但是我们没有太多的仓位去买。

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宏观风险带来波动,也带来弹性

最后跟大家总结一下,对我们来说最重要的,还是自下而上地从企业和产业层面上去理解组合,保持基本面风险低、估值便宜,同时还有较高的成长性和预期回报。为了达到这样的特点,我们的要求也非常严格,既包含了对个股阿尔法要求,也包含了对行业本身的阿尔法要求。

组合波动性跟宏观的环境有关,比如我们没法判断油价是不是会跌到60美金。但是我们做过测算,即便是油价跌到40美金,可能我们的股票也不会亏太多;如果油价维持80-100美金,甚至涨得更靠,预期回报率就会非常高。

我们始终在评估可能性、承担风险。就像过去的煤炭股一样,后来发现没那么糟,煤炭价格还是维持1000块钱更高,有可能就会赚大钱。

从风险上说,组合的波动跟宏观风险有相关性,反过来也可以从乐观的角度来看,它的弹性跟宏观也是有相关性的。

如果油价维持80美金以上,或者是地产销售环比复苏、经济走出疫情困扰,相信组合上行弹性是比较大的。

以上大概是我们二季度的组合调整思路以及对未来的展望。

问 答 环 节

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互联网的政策转好,大部分公司有机会实现现金流回升

问怎么看现在的互联网?

丘栋荣互联网的政策转向信号非常明显:一个就是3月16号的刘鹤副总理主持的国务院金融稳定发展委员会里对于互联网政策的表述,以及在4月底的政治局会议上的对互联网产业的支持的表述。

在经济和就业压力比较大的情况下,对于互联网产业只要不是压制、严格限制,这些产业、企业本身的生命力就会足够顽强,它的价值量可能足够高。

互联网股票也是3月16号左右见底的,后面到现在为止可能很多股票反弹了50-100%。

具体细分行业方面,不管是短视频还是外卖消费服务,我们认为最核心的点就是格局清晰——经营性的硬资本投入和长期资本都明显下降,现金流有非常的明显改善,这里面的大部分公司今年都有机会实现经营性的现金流回升,这是一个非常好的事情。

同时,行业的需求增长是非常快的,它是一种降维式的打击,流量广告的收入利润增长非常快。我们还是比较看好的,还是属于典型的高速增长行业。

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地产仍然存在需求变化的风险

问怎么看地产?

丘栋荣地产现在的压力还是存在的,还是存在需求变化的风险。

但是我们要看到积极方面:

第一,长期来看,需求是真实存在的,仍然是一个很大的市场,不会消失。

第二,从短周期来看的话,从去年以来的政策,真实的贷款成本降了100个bp甚至更多,同时首付比例在很多城市都已经明显下降了,更不用说限购政策,这些对于需求维持是有很大的帮助的。

第三,更值得期待的是,后面可能会有更进一步的政策来挽救这样的危机。我认为最终一定会有,只是什么时候、以什么的方式来出现的问题。

当然我们买入最重要逻辑,还是自下而上从公司层面看。

这跟繁荣期要卖掉、要看空最激进的公司是一样的道理。应该在萧条期买最好的公司,在繁荣经济看空那些最激进的公司。

我再举个例子,新能源领域也是一样道理。

现在的新能源里,我们看到的真实情况是,风险最重要的点来自于高估值下的再融资和扩张,导致这里面很多环节的产能增长速度是非常快的,而新能源的需求是有周期性的。

以光伏为例,光伏今年的需求受到传统能源价格高企非常大的影响。

但第一,这种价格能够长期维持吗?我们对此是怀疑的,至少天然气、石油和煤炭股票的估值定价里面是不包含这个因素的。

第二,在供给端,我们认为供给的产能扩张得非常快,这种扩张是在高估值情况下很轻易获得融资下的扩张。这一速度可能会比想象中还要快,因为融资实在太过于便宜了,需求实在太大了。

第三就是竞争格局和壁垒,这里面大量的环节是没有什么壁垒的,甚至连那些传统的制造业的壁垒都不如,再加上高速的技术进步,在这种情况下,从长期投资角度来看,预期回报是非常不好的。

因为估值很高、市值很大,就很容易获得融资,必然会导致扩张,会导致产能的增加、竞争的恶化、未来的下行周期里面企业盈利会很惨,甚至会有公司会破产。这种情况跟煤炭、地产在繁荣的时候发生的故事是一模一样的。

所以在这块我们的看法是非常谨慎的,尤其是在高估值的情况下。

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